股票價格便宜并不意味著它是一項很好的投資

自今年年初，惠普公司的(NYSE：HPQ)股價雖然下跌了約4%，標普500指數(shù)在時間上提前近15%。投資者在該公司2019年第一季度財報發(fā)布中發(fā)現(xiàn)了很多不喜歡的情況，導致股價陷入低迷，股市在一個多月的時間內(nèi)下跌超過15%。

很難與市場的反應(yīng)爭論。該公司的收入僅比去年第一季度增長1%至147億美元，不過其非GAAP每股收益(EPS)同比增長8%，達到0.52美元。但這并不是該公司不穩(wěn)定的增長導致投資者投入運營，而是其最賺錢的收入子集 - 打印耗材 - 正在經(jīng)歷的麻煩，這是令人擔憂的主要原因。

事實上，雖然我認為自己是一個長期投資者，并且在15個月之前以每股20美元以上的成本基礎(chǔ)購買惠普的股票，我覺得有必要出售我的股票，因為我現(xiàn)在認為 我的原始投資理論 - 惠普將設(shè)法找到創(chuàng)新的方法，在平板市場上獲得足夠的額外市場份額，以催化廉價的股票價格 - 被打破。

最大的問題

值得贊揚的是，在公司第一季度電話會議上解決打印供應(yīng)問題時，惠普首席執(zhí)行官迪翁韋斯勒并沒有浪費時間或消息。他在開場白中表示：

如您所知，我們從4箱型號的角度來看待我們的耗材業(yè)務(wù)：商店基礎(chǔ)，使用，份額和價格。與我們的計劃不同的兩個因素是份額下降和較低程度的定價。我們在商業(yè)渠道中看到了這一點，這對辦公用品影響最大。有幾個因素促成了客戶購買行為的變化。所有商業(yè)客戶都在網(wǎng)上購買耗材，雖然我們在網(wǎng)上擁有領(lǐng)先的份額，但它的比例低于我們與傳統(tǒng)商業(yè)經(jīng)銷商和店內(nèi)零售商的份額。

要完全理解為什么這對惠普來說是如此具有潛在的破壞性，必須要了解公司的商業(yè)模式。

為什么這是一個大問題

惠普的收入分為兩個主要部門，即個人系統(tǒng)和打印。個人系統(tǒng)是負責銷售公司個人電腦，筆記本電腦和其他設(shè)備的部門。顯然，印刷是銷售打印機和打印耗材的單位。個人系統(tǒng)負責惠普的絕大部分收入。僅在該公司的第一季度，個人系統(tǒng)的收入就達97億美元，占該公司總收入147億美元的近三分之二，這是一個典型的比例。

但是，雖然該公司的大部分收入來自銷售計算機硬件，但其大部分利潤來自銷售打印機和打印耗材。這是因為個人系統(tǒng)的運營利潤率很低，第一季度只有4.2%。相比之下，印刷部門的運營利潤率為16.2%，這是一個更加健康的利率，人們可以看出為什么印刷部門的利潤是個人系統(tǒng)的兩倍，盡管產(chǎn)生的收入較少。

進一步分解，我們看到絕大部分的印刷收入不是來自打印機，而是打印耗材。事實上，在第一季度，供應(yīng)占該部門收入的高達65%。傳統(tǒng)上，這種經(jīng)典的剃刀和刀片商業(yè)模式運作得非常好，允許惠普通過降低價格來增加打印機銷售，然后在后端賺取利潤，在原始打印機銷售后多年向其客戶銷售昂貴的墨盒。

然而，隨著廉價的在線第三方打印供應(yīng)商的推出，整個商業(yè)模式已經(jīng)被打亂。事實上，這種破壞直接影響了惠普最賺錢部門的最大部分，這突顯了這最終可能對公司的底線造成的破壞性影響。

然而，即便是這張慘淡的畫面也無法捕捉問題的全部重要性。事實上，直到我讀到傻瓜貢獻者蒂莫西·格林(Timothy Green)對客戶可以向第三方賣家支付的價格與惠普自己的價格之間巨大差異的細分，我才明白惠普現(xiàn)在面臨的問題深度。價格差異遠非名義價格。這些網(wǎng)站為惠普最受歡迎的打印機提供兼容墨盒，成本僅為HP品牌墨盒的一小部分。

價值或價值陷阱?

惠普發(fā)現(xiàn)自己處境艱難。這并不是說它找不到出路或者股價不會升值。惠普管理層正在為其墨水訂閱服務(wù)看到“強大的采用率”。該公司現(xiàn)在還銷售能夠在銷售時獲得更多終身盈利能力的產(chǎn)品，例如HP Smart Tank和Ink Tank型號，在需要墨水補充之前可以打印超過8,000個彩色頁面。

話雖如此，我會鼓勵投資者看看這些舉措實際上抵消了惠普打印耗材業(yè)務(wù)在購買股票之前的中斷程度。股票目前價格便宜，基于其2019年全年每股盈利預(yù)測的中點，其遠期市盈率僅為9.1，但此時，股票很可能被證明是價值陷阱，而不是價值這就是我上周在公司出售股份的原因。