在中美貿(mào)易摩擦升級(jí)的背景下 債牛似乎正在回歸

5月14日，10年期國(guó)債、10年期國(guó)開(kāi)債到期收益率分別報(bào)收3.29%和3.74%，在5月以來(lái)的8個(gè)交易日里，已分別下行了約10bp和8bp。

“在貿(mào)易摩擦升級(jí)的驅(qū)動(dòng)下，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒高企，央行超預(yù)期進(jìn)行了定向降準(zhǔn)，資金面保持在寬松狀態(tài)進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)，10年期國(guó)債不斷往下走。”5月14日，北京某股份行一位金融市場(chǎng)部交易人士對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，由于中美貿(mào)易摩擦對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成長(zhǎng)期影響較大，加上3月份經(jīng)濟(jì)、金融數(shù)據(jù)的高企可能難以持續(xù)，未來(lái)債市利率還有望進(jìn)一步下行。

海通證券首席宏觀(guān)分析師姜超在近日研報(bào)中將5月以來(lái)的行情定義為：債牛行情重啟。他指出，5月以來(lái)的貨幣利率R007和DR007均值在2.4%以下，已經(jīng)低于2.55%的7天逆回購(gòu)招標(biāo)利率，按照歷史經(jīng)驗(yàn)，其對(duì)應(yīng)的10年期國(guó)債利率合理值應(yīng)在3%以下，而當(dāng)前的10年期國(guó)債利率仍在3.3%左右。

但亦有研究人士不那么樂(lè)觀(guān)。中信證券固收研究團(tuán)隊(duì)在14日發(fā)布的研報(bào)中稱(chēng)，下半年10年期國(guó)債收益率將在3.2%-3.6%區(qū)間波動(dòng);江海證券屈慶團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，中美貿(mào)易摩擦短期內(nèi)對(duì)債市影響在弱化，后期需關(guān)注的是通貨膨脹壓力和人民幣貶值的壓力。

10年國(guó)債下行10bp

3月以來(lái)，債市波動(dòng)頗為劇烈。3月份，債市在寬松資金面的“呵護(hù)”下，迎來(lái)了一波“小債牛”，10年期國(guó)債收益率從月初的3.21%下行至3月末的3.06%，下行了15bp;但進(jìn)入4月，隨著央行辟謠降準(zhǔn)、3月經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)超預(yù)期升高，以及通脹信號(hào)的釋放，10年期國(guó)債收益率一路跳升至3.43%的水平，上行近30bp。

不過(guò)，利空的子彈在4月份打完之后，5月份的債市迎來(lái)較猛的漲勢(shì)，中美貿(mào)易摩擦的升級(jí)，成為關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素。

5月6日，受特朗普宣布將對(duì)2000億美元中國(guó)商品征收25%關(guān)稅的消息影響，國(guó)內(nèi)股票、商品、外匯市場(chǎng)大幅下跌，作為對(duì)沖，央行在當(dāng)日開(kāi)盤(pán)前30秒公告，將于5月15日起對(duì)縣域農(nóng)商行實(shí)行較低的優(yōu)惠存款準(zhǔn)備金率，釋放長(zhǎng)期資金2800億元。

在之后的數(shù)個(gè)交易日內(nèi)，10期年國(guó)債收益率從3.36%的水平一路下行至3.27%的低點(diǎn)。

“央行貨幣政策提前對(duì)沖，貿(mào)易摩擦帶來(lái)的債市利好因素也在過(guò)去一周多時(shí)間里釋放。”前述股份行人士對(duì)記者表示，他認(rèn)為目前市場(chǎng)已在一定程度上體現(xiàn)了對(duì)貿(mào)易摩擦的預(yù)期，接下來(lái)“主要期待監(jiān)管在6月1日美國(guó)實(shí)施關(guān)稅之前還會(huì)有什么措施。”

5月14日，央行為對(duì)沖稅期等因素的影響，開(kāi)展中期借貸便利(MLF)操作2000億元，比當(dāng)日到期量多440億元，當(dāng)日不開(kāi)展逆回購(gòu)操作。

債牛行情重啟?

“這輪行情應(yīng)該會(huì)持續(xù)到三季度，估計(jì)10年國(guó)債還有20bp的下行空間，不過(guò)，考慮到貿(mào)易摩擦的不確定性依舊比較大，中間可能會(huì)出現(xiàn)一些回調(diào)。”北京某券商資管部人士對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者說(shuō)。

他表示，無(wú)論是經(jīng)濟(jì)還是金融數(shù)據(jù)，均能支撐接下來(lái)的債牛行情。在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)方面，盡管3月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)亮眼，“但那是季節(jié)因素和地方債提前發(fā)行的結(jié)果，而且今年棚改目標(biāo)下調(diào)，之后地產(chǎn)和投資也會(huì)承壓。”社融數(shù)據(jù)方面，4月份的信貸同比回落1600多億元，且企業(yè)長(zhǎng)期貸款回落較大，而一季度整體則增加了超過(guò)9000億元。

不過(guò)，從本周的資金面來(lái)看，極度寬松的情形似乎正在消失。5月13日和14日，銀行間隔夜質(zhì)押式回購(gòu)利率分別報(bào)收2.20%和2.46%，相比上周整周處于2%以下，并最低達(dá)到1.22%的水平，已有較大幅度回彈;7天品種目前利率為2.59%，較上周有大約20bp-30bp的上漲。

雖然部分市場(chǎng)人士認(rèn)為10年期國(guó)債收益率將下行突破3%，但中信證券研究所副所長(zhǎng)明明持不同看法，他認(rèn)為下半年10年期國(guó)債收益率將在3.2%-3.6%區(qū)間波動(dòng)，投資者需要在波動(dòng)中尋找機(jī)會(huì)。

其理由有三：一是“穩(wěn)增長(zhǎng)”和“防風(fēng)險(xiǎn)”的平衡中難以出現(xiàn)總量政策大幅寬松，在穩(wěn)貨幣+邊際緊信用+寬財(cái)政政策組合下，下半年社融回暖中呈現(xiàn)波動(dòng)性，在基數(shù)效應(yīng)下預(yù)計(jì)全年經(jīng)濟(jì)或呈現(xiàn)三階段“N”形走勢(shì);二是結(jié)構(gòu)性貨幣政策以信貸為錨，供給側(cè)影響的CPI上行和需求及基數(shù)效應(yīng)下PPI下行并不構(gòu)成對(duì)貨幣政策的強(qiáng)大約束;三是美國(guó)經(jīng)濟(jì)透露見(jiàn)頂信號(hào)，對(duì)我國(guó)貨幣政策壓力弱化。